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2018年9月25日

《Principles》後,Ray Dalio的《大債危機》




不死的老懵董呃足妳20年,中國好,香港好;中國衰,香港更衰。可以說,非常切合現在的國情了。

世界最大對沖基金,BridgewaterRay Dalio是近代最偉大的宏觀投資者,近年來也是忙於傳道,2008年金融危機全面爆發至今恰好十年,2017年發佈了《Principles》後,上周再度發佈新書——A Template for Understanding Big Debt Crises》,紀念危機十年。

寫這本書的動機呢,他在書裡也寫得很清楚了:希望減少未來再次發生債務危機的可能性,以及幫助決策者自救,渡過難關。真係咁簡單?背後當然是配美國國策,貿易戰、間諜戰、貨幣戰、而對象只有一個。

古龍說:「每個人這一生中都難免要做錯幾件愚蠢的事,若是人人都只做聰明事,人生豈非就會變得更無趣了。」上世紀80年代,由於押注拉丁美洲債務危機錯誤,Bridgewater得一文不剩,但這也是他人生的轉機,一來讓他開始依賴電腦演算法,二來讓他開始不斷總結過往經驗,力求「知其所以然」。

和很久以前發生的事情相比,人們通常容易記住近期發生的事,這會導致更大的不確定。因此,每15年左右出現一次大型債務危機,很大程度上是不可避免的。而這也是這本關於債務危機的新書的來由。

2008妳在哪裡?記得發生什麼事嗎?

這本重磅書總共471頁,其中包括三大部分:

第一部分:是對Template的解釋,即債務週期是如何運作的,以及應對債務週期的原則;
第二部分:則介紹了歷史上三次大型債務危機,即1920年代德國高通的經濟蕭條;1930年代美國大蕭條;2008年金融危機;
第三部分簡要介紹過去100年中發生過的一般性債務危機,總共是48次,以便觀察這一範本如何適用於所有這些案例。

Dalio也坦言,歷史還會重演。

世界上的一切都是因果迴圈,每15年左右出現一次大型債務危機,很大程度上是不可避免的,但掌握規律後化解危機並不難。10年前的9月份,全球金融體系幾乎陷於癱瘓,這令很多人的生活徹底改變。縱觀歷史,這種危機已經出現過很多次,而且未來還會繼續出現。

近期Dalio每一篇採訪都提及,未來2年尤其值得警惕,當前是經濟擴張週期的第七年,美聯儲啟動加息,這種擴張週期可能還會持續2年,

未來的債務危機和上一次有很大不同,可能不會是一次大爆炸似的危機,而是慢慢顯現、更緊縮的債務危機,但會帶來更加嚴重的社會和國際層面的問題。

所有的大型債務危機都可以分為六個階段:週期早期、泡沫階段、觸頂、蕭條、去槓桿以及正常化。

他認為,人們從未實現在舉債過多和舉債過少之間取得完美的平衡,其中前者正是債務危機出現的根源,而後者又會限制經濟發展。在現實世界中,天平總是會向二者之一傾斜。我們把目光縮細到內房股,幾乎所有發美債的都跌到直。

個人的P Loan是這樣,因為人們有意願借更多錢並花更多錢來償還債務,公司債也一樣,這就是人性。

泡沫初期,債務會增長的比收入更快,並且提供強勁的資產回報。這時候收入、資產和個人身價的快速增長會形成一種自我迴圈。假設你年收入50萬,但是你能每年借10萬,一年的支出就可以達到60萬,比你的收入還多。在這種情況下,支出加快,股票估值上升,資產價格上升,人們會越借越多。

當債務走高時,利息支付水準始終持平或下降,以至於償債成本的升幅低於債務升幅本身。這是因為央行通過減息來使得這種以債務融資的擴張得以持續,直到他們無計可施,因為利率已經降至0,此後去杠杆就開始了。

早於2年前我們己介紹Ray Dalio和他的橋水,儘管他安然度過了2008年金融危機和2011年歐債危機,但在過去的幾十年間,橋水也並非沒有輸到仆街,因此「總結失敗」成了他的職業習慣。日復一日、月復一月地去體悟它們,通過時間序列來研究歷史案例,分析了眾多細節,這就比起只分析一些三流分析員個人的經歷,有更廣泛和深入的視角。

他認為,這一輪擴張週期很可能會在未來兩年結束,而Fed應該做的是緊縮的速度不要快於市場預期,否則資產價格可能會出現劇烈波動。

如果利率大幅上行,那麼未來18個月債市會出現熊市,經濟下行週期很可能會在此後的12個月出現,也就是未來23年,這也是下一次總統大選的時點。

結論
不懂的商業及投資模式,就算聽起來未來有多美好,絕對不要碰,尤其是「債」。

特別小心新興產業,能在新領域稱霸的人通常都寥寥可數,除非是該領域的專家,否則我們很難事前知道誰會勝出。99的公司都會在激烈的競爭中成為輸家,最後都乖乖地去墳墓裡躺好。

只投資那些妳很確定可以賺很久的模式。

只有賺得久還不夠,要在這些確定可以賺很久的賺錢機器裡面,精挑細選出幾個你認為可以愈賺愈多,成長率最高的那幾個機器。

至於要買的多分散?Munger說押3家最勁的公司就夠了,但他的心臟超大顆。巴菲特說6,或許他認為只押3家,看錯一次的代價還是太大。其他的大師分散的程度都不同,這跟每個人的個性差異有很大的關係,就看你心臟有多大,還有自己可以研究的程度有多深。

Principles上研究愈深入,可以愈忍受波動,而最好ABCD項目的投資關連性不要太大。你就能押的愈集中。


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