美股投資 —— 使命完成和方向明確

又來到了一年一度的聯準會SuperBowl --- Jackson Hole會議。市場終於等到了鮑威爾的「調整政策的時候到了」這句話。

記得2020年疫情剛爆發時，有誰能料想古話「大疫三年」居然是成真？ 

而與三年疫情相對應的，聯準會的貨幣政策正常化算起來也是將近三年的時間。筆者禁不住回頭重讀了自己在過去兩年對傑克遜霍爾做的點評，還是頗有感慨的。

2022年，鮑威爾把偶像沃克爾的名言「Keep at it！」作為關鍵字，做了有史以來最短的8分鐘演講，表示其堅持鷹派的決心。

當時，聯準會的官員們，可以說是苦口婆心的父母，不厭其煩地出來一再聲明美聯儲的鷹派態度，無奈市場認準了通脹見頂是美聯儲由鷹轉鴿的關鍵轉折點……美聯儲的鷹派態度儘管達到峰值，也不意味著很快就會180度轉向，而市場已經定價了2023年的降息！

一年以後2023年的傑克遜霍爾，鮑威爾的一句.........我們在多雲的天空下，靠星星導航。

充分表達了美聯儲對就業市場的繼續強勁會隨時使通脹掉頭向上的心有餘悸，和時年3月中小銀行倒閉造成的流動性危機令他們提心吊膽的困惑心態，鮑威爾以實際利率，即名目利率高於通膨的部分，作為政策緊縮性的證據，來暗示市場，其實，我倒希望我能變鴿。 

而事實上，聯準會自2023年7月議息會議後，政策利率就一直沒有繼續上漲，持平至今。

毋庸置疑，本次演講是過去的三年中最鴿的一次。

這個鴿，不僅是因為鮑威爾開門見山地說出“和通脹鬥爭的使命已經完成”、“方向是明確的”、“我們不尋求也不歡迎勞動力市場進一步降溫”，還有他在回顧錯誤判斷通膨過渡性這段歷史時，對自己、對聽眾、對同僚的輕鬆調侃，跟兩年前的「堅持！

Transitory 這艘好船是一艘擁擠的船，大多數主流分析師和發達經濟體央行行長都在船上…筆者只能說，其他人可以無腦上船，而作為貨幣政策權威機構的聯準會，可以說是船上掌舵的，這個調侃是不是有點推卸責任呢？

關於鮑威爾的演講，筆者還有四點觀察，一吐為快：

首先，應該說這是第一次，鮑威爾在公開場合指出過度財政刺激對通膨的衝擊作用，雖然比較隱晦。

第二， 他對聯準會的過度購買資產對於通膨的影響，包括造成房地產市場供需失衡，隻字不提。

第三，對升息週期不當操作，造成利率曲線長時間倒掛，損害中小銀行，缺乏反省。

第四，將通膨說成一種全球現象，好像成因與他毫無幹系。

當然對政客的表面文章，雞蛋裡面挑骨頭有點浪費時間，市場關心的是鮑威爾變成「鴿」後，到底會有多鴿。

其實，本週一個非常重要的數據：就業人數年度基準大幅負面修正（初步估計，下修81.8萬人）。 

BLS 前負責人William Beach 發推文：美國勞工統計局今天上午宣布的非農就業人數大幅下調（-818,000） 可能源於高估了經濟中的公司數量。

經濟放緩和復甦通常會給BLS 的「出生/死亡」模型帶來挑戰，BLS 使用該模型來微調其月度就業估計。的更緩慢。

另外還有，所有負面修正都集中在私企，因此又拉大了私企就業與政府就業的差距。對經濟敏感的周期性私企與政府就業成長之間的對比更加明顯。

自22年3月聯準會開始緊縮週期以來，政府工作薪資指標（就業成本指數）從3.23%上升到5.10%，私企的薪資成長從5.69%放緩到4.09%，這兩者之間的差距還在繼續擴大。

負修正是針對數據至今年3月，但這應該是趨勢的開始而不是結束。根據公佈的負修正，私企就業的年化成長率為 0.86%（而不是 7 月修正前的 1.47%），這個成長率是自 2010 年 11 月以來（不包括疫情期間）最慢。

從市場的預期來看，市場對於下修81.8萬已經有心理準備（市場預期下修幅度很可能更大），鮑威爾週五的講話，除了給市場吃了一個定心丸以外，沒有任何新內容。本週市場定價9月會議降息50基點的機率穩定在1/3。9月初的非農數據將是關鍵，失業率如果沒有繼續上行，降息25基點；反之，降息50基點。

筆者在過去的一段時間中，接連提示風險，而近來標普等比重（RSP）居然不聲不響地創了新高（下圖藍線為RSP，紅線為SPY）。

這個市場訊號，大家要重視起來。這很可能預示：

1. 市場正在進行板塊輪動，寬度在好轉；

2. 聯準會降息對於經濟敏感的中小型股的利好，是否使得市場模式又切換成「壞消息就是好消息」？

無論宏觀邏輯多有道理，市場說了算。